In moeilijke markten en bij down rounds duikt één clausule opvallend vaak op: pay-to-play. Voor investeerders is het een manier om commitment af te dwingen. Voor founders kan het helpen om actieve investeerders te behouden, maar ook spanningen veroorzaken in de cap table.
Pay-to-play klinkt technisch, maar heeft directe gevolgen voor eigendom, governance en machtsverhoudingen tussen investeerders.
In dit artikel lees je wat pay-to-play is, wanneer het wordt toegepast, hoe het werkt en waar founders scherp op moeten letten.
Wat is een pay-to-play clausule?
Een pay-to-play clausule verplicht bestaande investeerders om:
- mee te investeren in een nieuwe ronde
- of anders bepaalde rechten te verliezen
Wie niet “meespeelt”, wordt bestraft.
De sanctie is meestal:
- verlies van preferred status
- conversie naar gewone aandelen
- verlies van anti-dilution of liquidation preference
Pay-to-play is daarmee een krachtig drukmiddel.
Wanneer wordt pay-to-play toegepast?
Pay-to-play komt vooral voor bij:
- down rounds
- bridge rondes
- herstructureringen
- situaties waarin extra kapitaal cruciaal is
In sterke groeimarkten zie je pay-to-play zelden. In moeilijke tijden juist vaker.
Waarom investeerders pay-to-play eisen
Investeerders gebruiken pay-to-play om:
- free riders te voorkomen
- commitment af te dwingen
- alleen actieve investeerders te behouden
- extra kapitaal veilig te stellen
- hun downside te beperken
Voor leidende investeerders is het een manier om de groep “schoon” te maken.
Hoe werkt pay-to-play in de praktijk?
Een voorbeeld:
- nieuwe ronde vereist €5 miljoen
- bestaande investeerders mogen pro rata meedoen
- wie niet meedoet:
- verliest preferred shares
- wordt common shareholder
- verliest liquidation preference
Dit kan enorme gevolgen hebben bij een latere exit.
Impact op founders
Voor founders kan pay-to-play:
Positief werken:
- alleen committed investeerders blijven
- sneller duidelijkheid over support
- eenvoudiger governance
Maar ook risico’s hebben:
- conflicten met bestaande investeerders
- juridische discussies
- reputatie-effecten richting de markt
Pay-to-play is effectief, maar polariserend.
Impact op kleine investeerders en angels
Voor kleinere investeerders is pay-to-play vaak pijnlijk.
Gevolgen:
- zij kunnen het ticket niet bijleggen
- verliezen preferred bescherming
- worden sterk verwaterd
- voelen zich buitengesloten
Dit kan leiden tot emotionele en juridische frictie.
Hoe kijken nieuwe investeerders hiernaar?
Nieuwe investeerders zien pay-to-play vaak als:
- teken van discipline
- bescherming van hun investering
- bewijs van alignment
Maar ze kijken ook naar:
- hoe fair de voorwaarden zijn
- of founders niet te agressief zijn geweest
- of het cap table-conflicten heeft veroorzaakt
De context bepaalt of pay-to-play positief of negatief wordt gezien.
Pay-to-play en anti-dilution
Pay-to-play wordt vaak gecombineerd met:
- behoud van anti-dilution bij deelname
- verlies van anti-dilution bij niet-deelname
Zo wordt de prikkel nog sterker.
Deze combinatie moet juridisch zeer zorgvuldig worden ingericht.
Veelgemaakte fouten door founders
- pay-to-play accepteren zonder alternatieven
- geen carve-outs voor kleine angels
- onvoldoende communicatie vooraf
- pay-to-play inzetten uit emotie
- juridische gevolgen onderschatten
Pay-to-play is een strategisch instrument, geen strafmaatregel.
Best practices voor founders
Gebruik pay-to-play alleen bij echte noodzaak
Niet als standaarddrukmiddel.
Zorg voor duidelijke spelregels
Wie mag meedoen, tegen welke voorwaarden?
Overweeg carve-outs
Bijvoorbeeld voor:
- zeer kleine tickets
- strategische angels
- niet-professionele investeerders
Communiceer vroeg en transparant
Voorkom verrassingen.
Check toekomstige rondes
Pay-to-play kan later heronderhandeling vereisen.
Wanneer is pay-to-play logisch?
Pay-to-play kan passend zijn wanneer:
- het bedrijf extra kapitaal nodig heeft om te overleven
- bestaande investeerders verdeeld zijn
- snelle commitment vereist is
- herstructurering onvermijdelijk is
Maar ook dan geldt: zorgvuldig ontwerpen.
Conclusie
Pay-to-play clausules zijn krachtige governance-instrumenten die investeerders dwingen kleur te bekennen. Ze kunnen helpen om een bedrijf door moeilijke tijden te loodsen, maar brengen ook risico’s met zich mee voor relaties en reputatie.
Founders die pay-to-play bewust, transparant en beperkt inzetten, behouden regie en creëren duidelijkheid in turbulente situaties. Onzorgvuldig gebruik leidt juist tot langdurige conflicten in de cap table.
